方正证券任泽平：关注中美新一轮补库存周期的背离
2021-04-12 08:16
来源：
微信公众号泽平宏观
摘要
自2016年6月以来，中美库销比开始出现背离，美国仍然处于一轮补库存之中，库销比仍在不断下降，而中国库销比同比拐点初现。
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导读
企业库存行为是引发经济短期波动的重要因素，大约3-4年为一轮周期。当前来看，美国库存周期处在主动补库存的扩张阶段，而中国库存周期处在主动补库存基本结束、向被动补库存转换的阶段。
摘要
从周期理论的视角出发，现实中的经济运行趋势由多股商业周期力量叠加而成：60年左右的创新周期、10年左右的设备投资周期和3-4年左右的存货周期等，这三种周期之间也存在着相互嵌套的关系。其中库存周期作为判断经济短期运行状态的一个关键变量，被广泛运用经济预测中。库存周期被划分为被动去库存，主动补库存，被动补库存和主动去库存四个阶段。库销比是辅助判断库存周期的重要指标。
美国经济的结构与库存周期特征。美国是一个典型的消费国，2016年美国消费占GDP比重为68.7%，这也决定了美国的库存周期主要是由终端需求的波动所引起。美国于2016年2月进入补库周期，而作为领先指标的库销比仍在下降，意味着企业补库尚不及销售增长，补库仍将延续。
中国的库存周期波动来则更多来自于投资需求。从过去五轮库存周期的特征来看，中国的库存周期往往与企业投资行为相关性更高。从库存结构来看，中国工业库存主要集中在中下游行业，但是上游周期品库存的剧烈波动对于库存周期的影响更加明显。总结过去五轮库存驱动因素可以发现，工业部门的扩张对库存整体水平有重要影响。其中，中上游企业的库存调整是影响中国库存周期动态的主要因素。
本轮库存周期更加类似于2000年，其驱动因素来自于终端需求。虽然当前短期的内生补库存动力有所趋缓，但是未来被动补库存和主动去库存阶段的持续时间和力度或将较弱。1)从内生增长动力来看，推动此轮库存周期的原因更多来自于中下游行业(这种情况仅仅出现在2000-2001年库存周期)，从历史情况来看这样的库存周期往往比较平缓而温和；2)伴随着产能逐步出清，未来工业企业将逐渐步入新一轮资产负债表修复周期。但是受制于需求端预期不明朗、货币政策重新回收流动性、金融去杠杆等，企业对于扩张产能和资产负债表仍然表现得较为谨慎；3)从外部冲击来看，中美库存周期存在异步性，美国库存周期仍然处在主动补库存阶段，未来美国旺盛的投资品需求或将传导至中国，中国出口部门将受到拉动。
风险提示：美联储加息超预期；国内货币收紧和金融去杠杆；房地产调控过紧。
正文
企业库存行为是引起经济短期波动的重要因素。我们考察了美国库存周期的特征，以及中国过去五轮库存周期的结构特征，发现：发达国家的库存周期主要来自于消费需求的周期性波动，而中国的库存周期则更多来自于投资需求的波动。从过去五轮库存周期的特征来看，中国的库存周期往往与企业行为相关性更高。当前美国库存周期仍处在扩张阶段，而中国短期库存回补接近尾声。
从补库存动力来看，这一轮库存周期更加类似于2000年，其驱动因素更多来自于终端需求。虽然当前短期的内生补库存动力有所趋缓，但是未来被动补库存和主动去库存阶段的持续时间和力度或将较弱。
1、库存周期的划分
从周期理论的视角出发，现实中的经济运行趋势由多股商业周期力量叠加而成：60年左右的创新周期、10年左右的设备投资周期和3-4年左右的存货周期等，这三种周期之间也存在着相互嵌套的关系。其中库存周期作为判断经济短期运行状态的一个关键变量，被广泛运用经济预测中。
(责任编辑：DF070)
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